金添动漫IPO：借来的IP+电商“瘸腿”或为致命短板

集群智慧张老师

金添动漫的上市路径，是从新三板挂牌、主动摘牌到港股递表的“二次冲击”路径。
2016年8月，金添动漫正式在新三板挂牌，成为IP趣玩食品行业较早登陆资本市场的企业；2020年12月，公司公告拟终止挂牌，理由为“优化决策效率、降低运营成本”，契合长期战略转型需求；2021年1月，金添动漫从新三板终止挂牌，转入港股上市筹备阶段；2025年10月，公司向港交所主板递交上市申请。目前，尚在“审核中标”，暂未进入聆讯环节。
4 h! |0 Q/ x" X! a6 P但无论是新三板挂牌，还是转战港交所，金添动漫所存在的问题一直没有得到改善。


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难以形成绝对竞争壁垒
$ t8 t; h7 _/ g+ F金添动漫在招股书中表示，截至2024年，按收入计算，自己分别是中国最大的IP趣玩食品企业和中国第四大IP食品企业，市场份额分别为7.6%和2.5%。
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尽管被冠以“最大”标签，但从行业整体竞争格局来看不难发现，IP零食市场较为分散，就算金添动漫在国内以7.6%的市占率居首，也不能称其已形成绝对的竞争壁垒。
首先，截至2025年6月30日，金添动漫拥有覆盖日本、欧美及中国本土的26个授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蜡笔小新、喜羊羊与灰太狼、小猪佩奇及三丽鸥等知名IP。但这26个IP均为非独家授权。更为重要的是，金添动漫并无自创IP的能力，无法通过IP增值分摊成本，抗IP生命周期波动能力弱。
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其次，正是因为IP非独家，IP所有者可能同时与公司竞争者及市场新参与者合作，可基于相同非独家授权IP设计并销售相似IP趣玩食品，从而加剧竞争。同时，IP所有者或授权方还可能保留制造、分销和销售与我们设计、开发及销售的产品相似IP趣玩食品的权利，这可能直接与我们的产品形成竞争。因此，竞争对手可能以更具竞争力的价格销售类似产品，对金添动漫形成定价压力，损害其盈利能力和竞争优势。倘若竞争对手推出更受青睐的产品，将对金添动漫的业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。
4 |$ a3 A+ M$ G2 B3 L此外，金添动漫的IP授权协议通常为期一至三年。协议结束后金添动漫很大程度上可能按照现有的条件续签协议。而金添动漫能否维持现有授权协议，很大程度上取决于我们与IP所有者或授权方的关系。如果得以续签新的协议，但新协议的条款可能不如现有授权协议有利。这一切都要归咎于作为一个IP公司，且是市场份额最大的公司，金添动漫并无核心竞争力，没有IP自产能力。
; f. f9 y9 e7 `& g( G3 |( r有人将其比作业内的“泡泡玛特”，但相比于泡泡玛特的IP创造能力，金添动漫显然是远不能及。
2 ]3 z, v' ^5 i: @销售渠道比重失衡
在销售方面，金添动漫的渠道包括经销商、零售商直销及电商渠道。其中，经销是其多渠道销售网络的重要组成部分。
招股书数据显示，截至2025年上半年，金添动漫拥有超2600家经销商。2022年、2023年、2024年及截至2024年上半年及2025年上半年，其向经销商销售产生的收入分别为5.67亿元、5.54亿元、5.80亿元、2.80亿元及2.45亿元，分别占营收比为95.2%、83.4%、66.1%、69.3%及55.1%。可以看出，经销渠道的份额虽然在逐年减少，但占比仍超过一半。
相比之下，向零售商直销的份额被压缩，电商份额更是几乎没有。通过数据可以看出，直到2024年金添动漫才开始有电商渠道的销售金额，也仅有100多万元，到了2025上半年上升至476万元，占营收比仅有1.1%。
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从行业整体来看，近年来，零食行业线上化率持续提升，2024年休闲零食电商渗透率超30%，而金添动漫电商收入占比过少，与行业趋势脱节，市场份额被线上原生品牌侵蚀。另外，电商渠道可拓展如盲盒、周边等IP衍生品的销售，提升IP附加值，金添动漫因线上布局不足，IP变现仅局限于食品，未能最大化IP价值，进一步加剧对IP授权费的依赖。
更为重要的是，电商是品牌出海的低成本路径，公司若长期依赖线下经销，难以快速进入海外市场，与国际IP合作的价值无法充分释放。
) O4 M8 V) ?8 |1 d% B+ w: m从毛利率角度来看，更能体现出金添动漫销售渠道上的失衡。数据显示，2022年、2023年、2024年及截至2024年上半年及2025年上半年，金添动漫销售最多的经销渠道毛利率分别为26.4%、31.4%、31.5%、32.6%及31.9%，而直销渠道毛利率则分别为35.8%、40.5%、38.7%、39.5%、39.2%。
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经销渠道毛利率常年徘徊在30%左右，直销则在40%左右，10%的差距直接造成金添动漫的盈利损失。这背后还存在着经销模式的弊端：一方面，通常经销模式下需给经销商留足价差，且经销商为冲量易跨区窜货、折价抛售等行为，这易导致价格体系混乱，进一步压缩全链路利润；另一方面，经销商需承担进场费、条码费、陈列费等终端费用，这些成本常通过议价转嫁给公司。而大型经销商与连锁零售客户议价能力强，不仅要求更高返利，还会延长账期，导致相应公司应收款项上升，资金占用成本上升。